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非游戲類增值服務(wù)增長乏力 騰訊收入將放緩

2008/09/01

　　中銀國際日前發(fā)表研究報告指出，騰訊控股雖然是當(dāng)前中國最賺錢的互聯(lián)網(wǎng)公司，但非游戲類互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)增長動力減退，移動增值服務(wù)前景尚不確定，在線廣告業(yè)務(wù)重新定位仍需時間，未來可見性較差。

　　騰訊作為中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中集多項桂冠于一身的企業(yè)，以即時通訊為核心，目前業(yè)務(wù)橫跨互聯(lián)網(wǎng)多個主流細(xì)分領(lǐng)域，包括綜合門戶、網(wǎng)絡(luò)游戲、電信增值、電子商務(wù)、搜索引擎、無線WAP 門戶、Web2.0 社交網(wǎng)絡(luò)、數(shù)字音樂、網(wǎng)絡(luò)視頻等，是國內(nèi)最大的互聯(lián)網(wǎng)綜合服務(wù)商之一。

　　今年以來，騰訊的四大主營業(yè)務(wù)收入全線快速增長，上半年收入和歸屬母公司利潤同比分別增長84.80%、88.64%。但中銀國際認(rèn)為，騰訊控股非游戲類互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)增長動力減退，大部分騰訊的非游戲類互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)產(chǎn)品都是于06 年之前推出的，之后就一直缺少有良好的商業(yè)化模式支撐的拳頭產(chǎn)品。因此06 年以來騰訊的非游戲類互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)銷售情況季節(jié)波動性較大。中銀國際擔(dān)心未來其大部分非游戲類互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)的受歡迎程度將有所下降。由于沒有即將推出的新產(chǎn)品來提升用戶的忠誠度，因此經(jīng)營收入也面臨進(jìn)一步放緩的風(fēng)險。

　　雖然騰訊一直受益于付費用戶忠誠度高及新增用戶，樂觀預(yù)計全年非游戲互聯(lián)網(wǎng)增值收入增長41.87%，達(dá)到24.24億元。多款網(wǎng)絡(luò)游戲上線，游戲真正開始發(fā)力，預(yù)計全年增長169.62%達(dá)到21.71億元。但中銀國際警告說，在線游戲后續(xù)產(chǎn)品線轉(zhuǎn)向特許經(jīng)營，游戲質(zhì)量對成熟的大型多人在線游戲運營商來說仍是最重要的問題。預(yù)計未來騰訊將高度依賴第三方開發(fā)商來獲得新的在線游戲，因為缺少自主開發(fā)的游戲不僅將使利潤率下降，同時還會使公司面臨經(jīng)營效率降低以及特許經(jīng)營協(xié)議續(xù)簽不確定性的風(fēng)險。

　　盡管業(yè)界認(rèn)為，奧運能助推騰訊網(wǎng)絡(luò)廣告繼續(xù)保持良好增長勢頭，預(yù)計全年增長70.68%達(dá)到8.41 億元，不過騰訊控股在線廣告業(yè)務(wù)重新定位仍需時間。騰訊一直試圖重新定位為像新浪那樣的綜合門戶網(wǎng)站。但降低其對年輕用戶群的依賴程度并擴(kuò)大更高層次用戶規(guī)模仍需時間。鑒于在經(jīng)濟(jì)放緩的情況下潛在廣告客戶的預(yù)算減少，在選擇媒體形式的時候?qū)⒏又?jǐn)慎，這將對騰訊未來的擴(kuò)張產(chǎn)生負(fù)面影響。

　　騰訊曾受益評為中國移動A/B/C類優(yōu)秀SP、以及自有營銷渠道的不斷加強(qiáng)，電信增值業(yè)務(wù)預(yù)計全年增長61.36%達(dá)到13.03億元。然而中銀國際指出，騰訊移動增值服務(wù)前景尚不確定。由于中國移動推出的飛信平臺用戶基數(shù)不斷上升，騰訊與中國移動之間的飛信QQ 收入分配協(xié)議將于08 年底前有所調(diào)整，鑒于短信仍占08年2季度移動增值服務(wù)業(yè)務(wù)收入的64%，因此這將對公司該業(yè)務(wù)的利潤率產(chǎn)生重大影響。

　　中銀國際認(rèn)為，騰訊未來可見性較差，其增長動力與其用戶基數(shù)之間的相關(guān)性逐漸減弱，市場對其給予的估值溢價并不合理，因為最終推動其在線游戲和廣告業(yè)務(wù)增長的是內(nèi)容質(zhì)量而不是平臺，這導(dǎo)致騰訊未來的銷售前景不確定性增加。預(yù)計騰訊的毛利率將在08年達(dá)到頂峰。基于分部加總估值法，騰訊控股的公允價值為52.32 港幣/股，相當(dāng)于34.1倍08年市盈率和26.2倍09年市盈率。

　　盡管券商對騰訊未來表示擔(dān)憂，但其幾大主營業(yè)務(wù)未來幾年增長將依能保持強(qiáng)勁，主營業(yè)務(wù)所屬細(xì)分行業(yè)將保持快速增長，通過依托即時通訊帶來的龐大高黏度用戶群，四大主營業(yè)務(wù)將依舊保持強(qiáng)勁增長，預(yù)計2009-2010年業(yè)績復(fù)合年增長率可達(dá)42%。網(wǎng)絡(luò)游戲、網(wǎng)絡(luò)廣告、3G、Web2.0相關(guān)產(chǎn)品將是業(yè)績增長的核心驅(qū)動力。電子商務(wù)、第三方支付、搜索、視頻等業(yè)務(wù)雖然短期未實現(xiàn)盈利，但給未來接力上陣做好儲備工作，長期業(yè)績可期。

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